档案馆

通商资产证券化实习

2026-07-05 — 2026-10-05

国内非诉这一块的拥挤,根子不在人心坏,在定价。境内的资本市场业务大多是项目包干价,一个单子谈下来就是一个总数,不像英美所按小时计费,做多少算多少。总价固定,投标时还要互相压,那么一个项目的利润空间里,唯一还能被压缩的变量就只剩下人时。于是所有的排期风险、客户临时变卦、监管口径调整、发行窗口提前,最后都由最底下那一层人的睡眠来吸收。这不是某一家所的作风问题,是这个计费模式的必然结果——在固定总价和无限工时之间,人是唯一可以被拉伸的东西。 供给这一头又格外充裕。法学院一年一年扩招,硕士、海归、双证,一个项目组的实习位置有几十上百份简历在等。人多到这个程度,议价这件事本身就不成立了。你不接受,后面排着队。再加上年轻律师普遍没有案源,收入与生存都系于带你的那个人,人身依附于是变得非常自然——不是谁存心要压你,是这个结构里本来就没有给你留一条可以说不的路。 最让我不舒服的其实是实习生和律师助理的位置。严格说,实习协议不是劳动合同,很多本该有的东西——工时上限、加班对价、休息权、职业伤害的兜底——在这里都是模糊的,甚至"实习证明"本身就被默认成报酬的一部分。一个以法律为业的地方,在自己人的劳动权益上却停留在这种含糊状态,这件事我始终没能说服自己接受。更麻烦的是,这套结构性的东西常常被讲成道德问题:能吃苦、有热情、年轻人就该多干。把结构问题包装成品格问题,是这个行业最省事也最不诚实的一招。 我想说清楚的是,我不是吃不了苦。底稿我可以整理到凌晨,上千行的表格我可以一条一条对回原始合同,改到第七版只留下半句话我也认。我不接受的是另一件事:一种把人默认成耗材的定价方式,以及在这套定价里,人的基本尊严被算作可以省下来的成本。 而且我越来越确定,靠换一家所是解决不了这个问题的。内卷的实质是同质化——几百个人在做同一件已经有标准答案的事,比的就只剩谁更能熬。真正的出口不在换东家,在换一个还没有标准答案的问题。 这也是为什么我这两年一直往资产证券化、往 RWA 这个方向走。 我越做越觉得,资产证券化真正做的事情不是融资,是重新定义信用。传统的借贷问的是"这家公司可不可靠",看的是主体;证券化问的是"这笔现金流可不可靠",看的是资产本身。这一步转换的分量远比它表面上大:它把信任的对象从人和身份,挪到了可以被统计、被切分、被验证的现金流上。真实出售与破产隔离把资产从原始权益人身上摘下来,分散的资产池让个别违约变成可预测的概率,优先次级的分层再把同一笔现金流切成不同确定性的产品卖给不同风险偏好的人。所以这个行业真正在生产的东西,其实是确定性,钱只是它的外形。 法律人在里头的活,说穿了就是把商业上的"应该没问题"变成法律上的"确实如此":真实出售怎么认定、混同风险怎么隔、循环购买的入池标准怎么写、应收账款转让的权利完善怎么做、归集账户怎么防止被挪、加速清偿的触发条件怎么设。每一条都是在堵一个"人可能不守信"的口子。我很喜欢这件事,因为它的目标是让互不认识的人之间也能发生可靠的交易——这在任何时代都是很难的事。 只是也必须承认,国内的证券化在这一点上还没走完。名股实债、主体信用挂钩的类证券化产品仍然大量存在,结构搭得很漂亮,市场最终看的还是背后那家公司。也就是说,资产信用还没有真正从主体信用里独立出来。这是这个行业未完成的部分,也是它还值得做的原因。 RWA 在我看来,是同一件事的第二次尝试。证券化解决的是"信用从哪里来",把现金流从主体身上剥离;RWA 试图解决的是"确权和流转的成本",把份额的登记与转让从层层中介里剥离出来。它不是币圈的新花样,它是证券化逻辑往下走的一步。 但它的要害,恰恰在法律不在技术。链上能保证的只是记账不可篡改,保证不了链下那栋楼、那笔应收、那批设备是真实存在并且被有效地装进了 SPV。一枚代币可以完美无瑕地转手十万次,如果底层的权利从一开始就没落实,那全部归零。真正难的问题都在链下:SPV 放在哪个法域,代币持有人和底层资产之间到底是什么法律关系——股权、债权、信托受益权还是合同权利,这个安排在发行地和资产所在地是否都被承认,它构成不构成证券,转让限制怎么写进代码里,破产的时候链上记录有多大效力,跨境时法律冲突怎么处理。境内又不允许公开发行代币,所以现实中的 RWA 基本都是境内资产配境外结构,法律工作量几乎全部堆在这条跨境的缝上。 这个领域现在最缺的不是写合约的人,是能把链下的权利安排做扎实的人。规则还没写完,先例很少,这意味着你没法靠抄,也意味着资历不那么管用——理解力在这里比工龄值钱。对一个才大三、手里除了时间和判断力没有别的资本的人来说,这是我能找到的最好的位置。 所以我离开的方向是清楚的:往规则还没写完的地方去,往按小时计费、按产出定价、把人当人的市场去。前面那一段路我不后悔走,它教会我怎么把一件事做实;但我不会把它当成我该待着的地方。

地点：上海